Mijn portefeuille

Bekijk uw portefeuille bij Stroeve Lemberger of uw depotbank

load content...

load content...

Derde kwartaal van 2021

Stroeve Lemberger, Nieuwsbrief 46

Stroeve Lemberger, Nieuwsbrief 46

Bij het ter perse gaan van deze Nieuwsbrief zijn de corona-maatregelen in verregaande mate versoepeld en is het grootste gedeelte van de Nederlandse bevolking gevaccineerd. Ons bedrijf is weer ingericht als voor de uitbraak van de pandemie. Vergaderingen vinden fysiek plaats, we ontvangen relaties op kantoor, we bezoeken relaties persoonlijk op locatie. De virtuele organisatie die we noodgedwongen in het kader van de pandemie hebben ingericht, kent vele (efficiency) voordelen. Maar onze voorkeur in ons werk gaat uit naar fysieke communicatie en wij zullen dan ook de digitale communicatie puur als hulpmiddel blijven inzetten.

In deze Nieuwsbrief aandacht voor het gunstige beursklimaat van de afgelopen maanden en de ontwikkelingen die verantwoordelijk zijn voor de recordhoogtes waarop de beurzen zich bevinden. Zet het wereldwijde herstel van de economie door, gaat inflatie de kop opsteken, wat zal de rol zijn van de Centrale Banken? Onze opinie leest u in deze Kwartaal Visie.

Bronnen & informatie

Stroeve Lemberger, Kwartaalvisie oktober 2021

Veel internationale aandelenindices bereikten het afgelopen kwartaal nieuwe recordniveaus. In veel landen worden corona-gerelateerde restricties geleidelijk teruggedraaid en liet de economie een krachtig herstel zien. De grote vraag is of de hoge inflatiecijfers van voorbijgaande aard zullen zijn en in hoeverre de sterke economische groei zal doorzetten als de steun van overheden en het beleid van centrale banken minder ruim zal worden.

In veel landen worden coronagerelateerde regels voor contactbeperkingen geleidelijk teruggedraaid, omdat een voldoende vaccinatiegraad is bereikt en het aantal nieuwe besmettingen afneemt of stabiliseert. Ondertussen heeft de economie in veel geïndustrialiseerde landen zich bijzonder krachtig en snel hersteld. Het beeld is na de coronacrisis echter nog niet voor alle sectoren eenduidig. Bovendien treden hier en daar haperingen in de productie op vanwege tekorten aan onderdelen die het gevolg zijn van de door de pandemie verstoorde toeleveringsketens. In de auto-industrie leidde het tekort aan halfgeleiders, chips en sensoren, zelfs tot een tijdelijke sluiting van fabrieken.

De prijzen van grondstoffen en halffabricaten zijn wereldwijd sterk gestegen. In veel landen stegen ook de consumptieprijsindexcijfers naar hoge niveaus, hoewel die nog wel veel lager uitkwamen dan de stijging van producentenprijs-indexcijfers. Het consumentenprijsindexcijfer (CPI) liep in de VS in augustus op tot 5,3% ten opzichte van het voorafgaande jaar. Dit was uitzonderlijk hoog, maar wel conform de verwachtingen. Het zogenaamde ‘core’ CPI-cijfer, het cijfer waarin de prijzen van voeding en energie niet worden meegenomen, liep op tot 4,0%. In de eurozone bedroeg de inflatie in augustus 3,0% waarmee de inflatie minder sterk toenam dan in de VS. De kerninflatie bedroeg in de eurozone in augustus 1,6%.

Centrale banken trachten inflatievrees te dempen

De boodschap van veel centrale banken is aanhoudend dat de hoge inflatiecijfers van voorbijgaande aard zijn. De onderliggende oorzaken hebben met name betrekking op logistieke problemen van grondstoffen, halffabricaten en onderdelen. Deze logistieke problemen lijken af te nemen en er zijn vooralsnog ook geen sterke aanwijzingen voor het op gang komen van een loonprijsspiraal. De centrale banken zien derhalve nog geen directe noodzaak om op de rem te trappen met hogere geldmarkttarieven om de inflatie te beteugelen.

De Federal Reserve, het Amerikaanse stelsel van centrale banken, heeft bij monde van president Jerome Powell recent aangekondigd dat het aankoopprogramma van obligaties zal worden afgebouwd. Zijn mededelingen waren conform verwachting. Aandelenbeleggers reageerden positief toen Jerome Powell aangaf dat de Federal Reserve vanaf november naar verwachting een stringenter monetair beleid zal gaan voeren. De afbouw van het aankoopprogramma van obligaties zal naar verwachting duren tot medio 2022.

Volgens de laatste raming verwacht de Fed dat de inflatie in de VS dit jaar zal uitkomen op 4,2%. Voor 2022 en 2023 houdt de Fed rekening met een daling van de inflatie naar 2,2%. Powell heeft overigens steeds gezegd niet alleen op de inflatiecijfers te letten, maar in het bijzonder op de arbeidsmarkt in de VS. Laatstgenoemde heeft zich nog niet volledig hersteld. De groei van het aantal nieuwe banen in de Amerikaanse economie bleef in augustus met 235.000 nog sterk achter bij de verwachte 733.000. De werkloosheid in de VS bedroeg in augustus nog 5,2%, tegen 3,7% voorafgaande aan de coronacrisis. Economen verwachten dat de Amerikaanse economie in 2021 met 5,9% zal groeien. In 2022 en 2023 zal dit tempo afnemen tot 4,3% en 2,2%.

De steunaankopen van de ECB hebben vanwege hun relatief grote omvang een sterk drukkend effect op de kapitaalmarktrente. Gezinnen, bedrijven en overheden kunnen zich daarom tegen gunstige tarieven financieren. In de eurozone voert de ECB ook enige aanpassingen door in het aankoopbeleid, maar zij volgt het voorbeeld van de VS met enige vertraging. Volgens ECB-president Christine Lagarde zal het opkopen van staats- en bedrijfsobligaties vanaf oktober in een wat lager tempo gaan verlopen. De steunaankopen bedragen momenteel zo’n € 80 miljard per maand. Pas in maart volgend jaar kunnen de aankopen van het speciale corona-programma PEPP naar nul gaan. Daarnaast is er ook een regulier opkoop-programma waarmee nog eens zo’n € 20 miljard per maand aan obligaties wordt opgekocht. De balans van de ECB is door de aankopen van staats- en bedrijfsobligaties inmiddels aangezwollen tot zo’n € 8.200 miljard, een bedrag dat de komende maanden dus nog wat zal toenemen.

Economische Groei en Inflatie

Economische Groei en Inflatie

Bron: Bloomberg, Consensus, september 2021

De ontwikkeling van de rente

De internationale renteniveaus op staatsleningen waren eerder dit jaar, vooral in het eerste kwartaal, sterk gestegen. Vanaf medio mei tot medio augustus zetten de kapitaalmarktrentes opnieuw een dalende trend in. Sindsdien lopen de 10-jaars tarieven weer op, maar per saldo liggen de rentes eind september nog onder de niveaus van medio mei. Deze ontwikkeling duidt erop dat obligatiebeleggers de argumenten van de centrale banken aannemelijk achten. Ook uit diverse enquêtes, zoals die van de University of Michigan, blijkt dat de inflatiezorgen voorlopig wat zijn afgenomen en dat beleggers verwachten dat de inflatie de komende 5 jaar gemiddeld niet boven de 3% zal stijgen. Wij gaan er vanuit dat de inflatie onder controle blijft, maar we zien een oplopende inflatie en een stijgende kapitaalmarktrente nadrukkelijk als een risicofactor. Om die reden kiezen wij bij obligatiebeleggingen voor fondsen met een gemiddeld kortere looptijd dan die van de markt. Zodoende verminderen we de gevoeligheid van de beleggingen voor een renteverhoging en een steilere rentecurve.

Wij verwachten niet dat de kapitaalmarktrentes zeer sterk zullen oplopen. Weliswaar zal de vraag naar obligatieleningen naar verwachting afnemen, maar ook het beroep dat op de kapitaalmarkt wordt gedaan. Overheden zien door de hogere economische groei de belastinginkomsten stijgen en behoeven zodoende minder te lenen. Veel bedrijven hebben al eerder van de lage rente gebruik gemaakt om zich goedkoop te financieren en de looptijd van de uitstaande obligatieleningen te verlengen. Met de huidige lage rentes zijn obligaties vanuit rendementsperspectief duidelijk nog steeds niet aantrekkelijk.

Het coronavirus blijft een onzekere factor

Het verdere verloop van de pandemie blijft onvoorspelbaar. De mogelijke verspreiding van nieuwe varianten van het coronavirus blijft een bron van onzekerheid. Dit zal bepalend zijn voor het hersteltempo van de economie. Goede voortgang in de vaccinatiegraad geeft in de meeste geïndustrialiseerde landen zicht op een leven zonder beperkingen. Dit staat in schril contrast tot de situatie in opkomende economieën en ontwikkelingslanden, waar grootschalige vaccinatie nog geruime tijd zal uitblijven. De ontwikkeling van de economie in de VS is momenteel complex. In grote delen van het land is de pandemie relatief goed onder controle, waardoor over de afgelopen maanden beperkende maatregelen geleidelijk konden worden afgebouwd. Tegelijkertijd bestaat in andere delen van het land grote weerstand tegen corona-maatregelen. Hierdoor is de pandemie weer opgelaaid, wat consequenties heeft voor de druk op de gezondheidszorg. Dit schaadt het consumentenvertrouwen en kan het verdere herstel van productie en bestedingen vertragen.

Zolang het coronavirus wereldwijd nog niet onder controle is, is het goed denkbaar dat er nieuwe varianten ontstaan die besmettelijker zijn of tot een hogere ziektelast leiden. De impact van de corona-pandemie op de opkomende economieën zal de komende kwartalen nog kunnen leiden tot verstoringen van bepaalde goederenmarkten, die mogelijk verergerd worden door geopolitieke handelsspanningen. Gegeven de onvoorspelbaarheid van de ontwikkeling van het coronavirus, zullen beleidsmakers voorzichtig zijn met het terugbrengen van het expansieve begrotingsbeleid en het accommoderende monetair beleid. Een wijziging van het huidige rentebeleid van de centrale banken zal uiterst omzichtig gebeuren, maar de nationale overheden zullen waarschijnlijk sneller stoppen met de verschillende steunprogramma’s.

Bron: OECD, Economic Outlook, September 2021

Nieuwe records op aandelenbeurzen

Veel internationale aandelenbeurzen hebben het afgelopen kwartaal nieuwe records neergezet, met als uitzondering de Chinese beurs in Hong Kong. De aandelenindices zijn opgelopen en de hogere beurskoersen worden ondersteund door overwegend sterke bedrijfsresultaten. Bij de rapportages van de bedrijfsresultaten over het tweede kwartaal van dit jaar werden de verwachtingen ruimschoots overtroffen door de gerapporteerde cijfers. De groeipercentages voor de winsten en omzetten van zowel Amerikaanse als Europese bedrijven, waren exorbitant hoog vanwege de basiseffecten, in vergelijking met het tweede kwartaal van 2020 toen de economieën door de corona-pandemie wereldwijd op slot gingen. Met de versoepeling van de corona-gerelateerde maatregelen konden veel ondernemingen een zeer sterk herstel laten zien.

De groei in de goederenhandel normaliseert en de handel in diensten neemt verder toe, waardoor het wereldhandelsvolume volgens de ramingen van het Nederlandse CPB en de OESO toeneemt met 8,1% in 2021 en 5,0% in 2022. De handel in goederen heeft zich sterk hersteld en bevindt zich inmiddels weer boven het pre-corona niveau. De handel in diensten laat tot nog toe een beperkter herstel zien dan de handel in goederen. Dit komt onder andere door restricties op internationaal reisverkeer en toerisme. De zakelijke dienstverlening heeft overigens veel minder te lijden gehad onder de corona restricties. Door de verbeterde digitale infrastructuur konden veel kantoormedewerkers thuis doorwerken.

Door de toenemende vaccinatiegraad in veel westerse landen worden de corona-restricties afgebouwd, waardoor reisbeperkingen kunnen afnemen. Met name toerisme en zakelijke reizen zullen hierdoor toenemen. Mede daardoor trekt de dienstenhandel verder aan, hetgeen zich de komende tijd zal voortzetten. Maar in landen met een lage vaccinatiegraad zal het herstel van het toerisme en de dienstenhandel trager verlopen.

Goede vooruitzichten

Op basis van goedgevulde orderportefeuilles en hoge cijfers van de inkoopmanagers in zowel de industrie als de dienstensector, hebben veel bedrijven hun prognoses voor de rest van het jaar en voor 2022 verhoogd. De winsttaxaties van de beleggingsanalisten volgden deze positieve trend. Vanwege de basiseffecten zal het tempo van de winstgroei de komende kwartalen logischerwijs afvlakken naar meer gebruikelijke groeicijfers, maar de omzet- en winstgroei zet door. De winstmarges verkeren op een hoog niveau en in de markt leeft de vrees dat door stijging van grondstoffenprijzen en de prijzen van halffabricaten die marges onder druk kunnen komen. De impact van de productprijzen moet echter wel gerelativeerd worden. In de meeste economieën, zelfs in China (!), is de relatieve omvang van de industriële productie afgenomen en draagt de dienstensector voor meer dan 50% bij aan de totale economie. Zo zien we in de VS bijvoorbeeld dat de sterk groeiende technologiesector, met software- en internetgerelateerde bedrijven, veel minder last heeft van de stijgende grondstoffenprijzen.

Onzekerheid in China

In het derde kwartaal bleven de rendementen op de opkomende markten, met name die op Chinese aandelen, achter bij die van de westerse ontwikkelde aandelenmarkten. Sinds november vorig jaar grijpen de Chinese toezichthouders op het gebied van internetveiligheid, mededinging en financiële markten met een reguleringsoffensief in bij de grote Chinese techbedrijven, zoals Alibaba en Tencent. De Chinese Communistische Partij lijkt zich zorgen te maken over de macht die deze techgiganten hebben gekregen. Met hun transactiedata weten zij mogelijk meer van Chinese burgers dan de Chinese overheid zelf. Dit jaar werden fusies en beursgangen van verschillende bedrijven door de autoriteiten geblokkeerd. De Chinese regering zet onder leiding van Xi Jinping in op groei, technologische innovatie en gedeelde welvaart, ‘Common Prosperity’-beleid. Eind juli legde de Chinese overheid een aantal sectoren, die goed vertegenwoordigd zijn op de Chinese aandelenbeurzen, strenge regels op. Financiële toezichthouders proberen al jaren de excessieve kredietverlening te beperken. Zaken als corruptie en te excessieve winsten worden hard aangepakt, maar dat leidde dit jaar tot onzekerheid en schrikeffecten op de Chinese aandelenbeurs.

In september kwamen de financiële markten wereldwijd in de ban van een mogelijk faillissement van de Chinese projectontwikkelaar Evergrande. De vrees stak de kop op dat dit een domino-effect zou kunnen veroorzaken op de Chinese vastgoedmarkt. De Evergrande-kwestie roept vragen op over de gezondheid van de snelgroeiende Chinese economie. Is Evergrande een uitzondering of een symptoom? Hoe wenselijk is het nog om als westerse belegger te investeren in China? De obligatieleningen van Evergrande staan vooral bij Chinese beleggers uit en slechts voor een gering gedeelte in buitenlandse valuta. De Chinese autoriteiten zullen zeer waarschijnlijk aansturen op ordentelijke ontvlechting van het concern om de impact van het financiële debacle op de vastgoedmarkt en de huisvesting van miljoenen Chinezen te beperken.

Wij menen evenwel dat de Chinese aandelenmarkt ,ondanks de turbulentie op de korte termijn, een aantrekkelijke markt blijft. China is na de Verenigde Staten ’s werelds grootste economie en met de stijgende welvaart en verdere verstedelijking, waarschijnlijk binnen 10 jaar de allergrootste. Het land herstelde als eerste economie van de coronapandemie en bouwde eerder dan westerse centrale banken de monetaire steun af. De economie groeit ondertussen nog steeds hard, de middenklasse is in opkomst en het land zal willen blijven groeien, al is het maar om sociale onrust te voorkomen. Op technologisch gebied lopen steeds meer Chinese bedrijven zelfs voor op hun westerse tegenhangers.

De inflatie is tijdelijk hoger, maar zal weer afnemen.

De inflatie is tijdelijk hoger, maar zal weer afnemen.

Bron: OECD, Economic Outlook, September 2021

Beleggingsconclusie

Wij verwachten dat de groei van omzetten en bedrijfswinsten zal aanhouden, waarmee de bedrijfsresultaten over 2021 en 2022 ruim boven die van 2019 zullen uitkomen. Dat zal het positieve sentiment op de aandelenbeurzen ondersteunen. Omdat de bedrijfswinsten nog sterker zijn gestegen dan de beurskoersen, zijn de waarderingen dit jaar enigszins gedaald. Deze zijn echter nog wel aan de hoge kant, maar afgezet tegen de lage rente zijn aandelen niet overdreven duur. Aandelen blijven onze favoriete beleggingscategorie.

De klimaat- en energietransitie zal tot extra bestedingen en een hogere economische groei leiden. De komende jaren blijven digitalisering en verduurzaming van de productie belangrijke maatschappelijke trends, die ook bepalend zullen zijn voor het rendement van onze aandelenselectie.

In onze obligatiebeleggingen zetten we nog meer in op risicomijding door voor kortere looptijden te kiezen. De credit spreads, de extra rentevergoedingen bovenop staatsobligaties voor het lopen van kredietrisico, zijn inmiddels tot historische niveaus gedaald. Ook minder kredietwaardige en riskantere bedrijven vergoeden feitelijk geen hoge risicopremie (‘high yield’) meer op hun nieuwe leningen. Bedrijfsobligaties zijn hierdoor steeds minder interessant geworden.

Wim Zwanenburg
Neem contact op met Wim Zwanenburg.

Hulp nodig of vragen?

Bel +31(0)294 492 592 of mail info@stroevelemberger.nl.